Carta da Equipe de Gestão Mai/19

São Paulo, 04 de junho de 2019.

“Life has a funny way of repeating itself.”

Caros cotistas, investidores e parceiros,

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O Dia da Marmota

O Feitiço do Tempo é um filme de 1993, estrelado por Bill Murray e Andie MacDowell. Apesar de algumas críticas iniciais negativas, o filme é tido como uma das melhores comédias norte-americanas das últimas décadas.

A ideia central é narrar o loop temporal diário em que o repórter Phil Connors, interpretado por Bill Murray, fica preso por cerca de 10 anos. Neste dia, ele faz a cobertura de uma celebração na cidade de Punxsutawney (Pensilvânia), na qual uma marmota, ao sair de sua toca, pode “prever” o final antecipado do inverno e início da primavera.

Inicialmente, Phil reage de forma arrogante e irresponsável à sua prisão, características marcantes de seu personagem. Após aceitar sua realidade, o repórter passa a ajudar os cidadãos da comunidade local, a desenvolver novas habilidades e tenta conquistar sua colega Rita Hanson.

Na Dahlia, também estamos presos em loops diários, já que seguimos a mesma rotina há mais de 20 anos. Avaliamos o cenário global, que indica qual direção os mercados locais irão tomar. Analisamos os balanços das empresas e suas estratégias de longo prazo. Discutimos as melhores ideias para nossas carteiras, se nosso nível de risco é adequado e como nos proteger.

O duplo corte de juros

Nossos leitores não deveriam se surpreender com os baixos dados de crescimento do PIB brasileiro, divulgados na última semana de maio. Já em fevereiro, vínhamos falando dos problemas de crescimento que o país enfrenta e que os juros deveriam cair ainda mais.

A recente queda na curva futura de juros corrobora nossa opinião. Temos convicção que o próximo movimento do Banco Central é de cortar juros ao invés de subir. Além disso, um outro fator tem chamado muito a nossa atenção: dados antecedentes da economia americana apontam para uma forte desaceleração.

O gráfico a seguir mostra o ISM americano (indicador de intenção de compra das empresas), que normalmente antecede o ciclo econômico. Isso em conjunto com condições financeiras mais apertadas indicam que o Fed, banco central americano, poderá cortar juros nos próximos 3 a 4 meses. Ou seja, poderemos ver um duplo corte de juros nos próximos trimestres.

Por que isso importa? Os juros americanos são a referência de “porto seguro” global. Se os juros sobem, o preço de todos os ativos de risco no mundo deveria cair. Afinal, o custo de oportunidade de ficar em uma opção segura sobe. A combinação de juros mais baixos e dólar (no mundo) mais fraco será positiva para as ações de países emergentes.

Loops temporais de 10 anos?

O gráfico a seguir mostra a performance do Ibovespa desde 1964 em dólares. Os ciclos de alta normalmente são longos e muito fortes. Perceba que não estamos falando de altas de 20 ou 30%, mas sim de 10 ou 20 vezes!

Este ciclo de alta, apenas o quinto dos últimos 55 anos, deve ser impulsionado pela nossa Quarta Virada, a revolução liberal e a grande moderação brasileira, que serão positivos para o desenvolvimento de um crescimento sustentável para o Brasil e para seu mercado financeiro. Acreditamos que ainda estamos no início de um ciclo estendido de alta, como se estivéssemos presos em loops temporais de 10 anos.

O passado

Em maio, conforme antecipado em nossa carta anterior, vimos uma realização generalizada nas principais bolsas mundiais, com destaque para a queda de 6,6% do S&P 500 (índice ações da bolsa americana) e de 7,3% dos emergentes. Isto foi reflexo da combinação de dados de crescimento econômico mais fracos na Europa, China e nos EUA, e um acirramento da disputa comercial entre estes últimos dois países.

Na contramão dos mercados globais, os ativos brasileiros performaram muito bem, apesar do ruído político e da contínua decepção com nossos indicadores de crescimento. Os juros futuros continuaram a cair e a bolsa subiu 0,7%.


Este “descolamento” da performance dos ativos brasileiros é um reflexo do prêmio implícito nos preços dos ativos. Apesar de a economia continuar muito fraca, o mercado de juros apenas agora começa a refletir queda na SELIC. Os preços das ações continuam atraentes, com a taxa de dividendo esperada para o Ibovespa superando pela primeira vez os juros reais de longo prazo. Em outras palavras: os juros futuros seguem altos e a bolsa, barata.

E o futuro?

Seguimos com uma visão bastante construtiva para o cenário macroeconômico do Brasil. Apesar de o crescimento do PIB seguir moderado, as empresas listadas, de uma forma geral, continuam reportando resultados em linha ou acima do esperado. A geração de caixa continua alta e deveremos ter mais anúncios de aquisições, dividendos e recompra de ações.

O potencial corte duplo de juros será bastante positivo para os mercados. Não sabemos, porém, se ele deve ser antecipado por uma queda mais forte nos preços dos ativos, o que nos inibe de eliminar as proteções em nossa carteira. Seguimos comprados em dólares.

Efeito tequila – O presidente americano Donald Trump anunciou a imposição de uma tarifa de importação de 5% para todos os produtos mexicanos. Estamos acompanhando de perto o impacto disso nas ações. Uma realização mais forte nos permitirá voltar a ter exposição ao país, a preços bem interessantes.

Nossos agradecimentos

Os últimos 12 meses foram um período de grande aprendizado, em que estamos realizando um sonho. Nesse caminho, encontramos muitas pessoas fantásticas que nos ajudaram com seu tempo, seus conselhos e seus trabalhos. Agradecemos aos Claytons, Marcos e às Catarinas, por estabelecerem a base física e legal para a Dahlia operar. Aos Denis, Fernandos e Pedros que aportaram desde cedo em nosso fundo. Aos Brunos, Paulos e Neys que nos mostraram os desafios de montarmos a nossa própria gestora. Aos Luíses e Guilhermes, que viraram nossos gurus de mercado e de vida. Aos nossos familiares, que sempre acreditaram em nosso projeto. Aos nossos 9.777 cotistas, que entenderam que os juros ficarão mais baixos para sempre e nos confiam parte de suas poupanças.

Desde o início em maio/18, o retorno acumulado do Dahlia Total Return FIC FIM foi de 27,0%, equivalente a 423% do CDI e a 102% do Ibovespa (líquido de taxas), mas com um risco 50% inferior. Como Phil, seguimos comprometidos a melhorar todos os dias para alcançar novas conquistas.

Obrigado pela confiança,

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Créditos Finais:

Gráficos: Bloomberg e Dahlia Capital

Fotos: Unspleash e Dahlia Capital

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